翻译自Jun 16th 2005
The Economist 的
In come the waves 
世界范围内的地产价格上涨是历史上最大的一次泡沫，而当泡沫破裂时，世界经济将为之痛苦不已。 地产价格从来没有象现在这样，涨得这么快、涨这么持久、涉及这么多个国家。从美国、英国、澳大利亚到法国、西班牙和中国，地产市场都已经开始发泡。在2000年的股票泡沫破灭以后，上涨的地产价格使得世界经济依旧保持了繁荣。但是如果目前繁荣的地产业突然陷入萧条呢？
根据《经济学人》的估计，在发达国家，在过去的5年内住宅楼的总价值增加了300亿美圆，达到了700亿美圆。其增幅相当于这些发达国家的GDP之和。这个增幅不仅使以前历史上的任何一个地产繁荣期相形见绌，而且还产生了一个比90年代后期的世界股票市场（5年内价值的增幅超过GDP的80%）、美国20年代后期的股票市场（GDP的55%） 还大的泡泡。换句话说，这看起来象是有史以来最大的一个泡泡。
世界范围的房产价格上涨受两个因素驱动：历史性的低利率鼓励了房屋购买者借入更多的钱；在股市跌价以后，居民对股票投资失去信心，从而使得地产投资更加引人注意。地产价格会跌吗？还是平稳下来？不管什么结果，对世界经济又有什么影响呢？这些问题的答案似乎都让人不是很让人舒服。
考虑到房屋价格在世界经济中所占重要性持续提高，《经济学人》在2002年开始发布系列的全球房屋价格指数。现在这些指数涵概了20个国家。使用的数据来源于贷款机构、地产代理机构、和国家统计数据。我们最近一个季度的数据显示，半数以上的国家的房屋价格保持了10%或以上的增长。美国去年看起来是房价涨幅最大的国家之一，今年第一季度其全国平均房屋价格增长了12.5%。在加利福尼亚州、佛罗里达州、内华达州、夏威夷、马里兰州、华盛顿特区，房价的涨幅甚至超过了20%。
长期以来，在欧洲，爱尔兰和西班牙的房屋价格高得颇受瞩目。但是在过去的一年中，法国、意大利、比利时、丹麦和瑞典的房屋价格增长率都达到甚至超过了9%。其中法国（15%）和西班牙（15.5%）的房屋价格增长幅度都超过了美国。
相反，有些地区的房屋价格已经尽显颓势。在澳大利亚，根据官方的数据，今年一季度的房屋价格增长率仅为0.4%，而去年第四季度的增长率为20%。乐观的看法认为房屋价格正在软着陆，但是澳大利亚联邦银行（the Commonwealth Bank of Australia）也计算得出了一些指标，这些指标基于房屋合同价格而非真实结算价格。这些指标显示自从2003年以来平均房屋价格实际下跌了7%。地产曾一度火热的悉尼平均房屋价格下跌了16%。
英国地产市场同样在快速降温，今年截止到五月份，我们使用的全国指数（the Nationwide index）增长了5.5%。而去年上半年到七月份该指数增长了20%。同样，其他的一些调查数据显示了一个更为灰暗的景象。英国皇家特许测量师学会（The Royal Institution of Chartered Surveyors，RICS）的报告称，房屋价格已经持续下跌了十个月，目前房屋价格指数已经缩水至跌价前的49%，目前房屋价格指数已经是自1992地产萧条以来的最低位。由于房屋销售者和购买者对房屋价格都已经信心不足，房屋销售量锐减为一年前的1/3。此外，在过去的一年里面，爱尔兰、荷兰、新西兰房屋价格上涨的势头已经明显减缓。
自1997年开始，如果按真实货币价值（即调整了通货膨胀率）来衡量的话，很多国家的地产价格涨幅已经远远超过以前任何一次地产繁荣期的涨幅（比较引人注目的例外是德国和日本，其间房屋价格降低了）。美国房屋价格涨幅略低于英国，但是其幅度仍然高于任何一次历史水平。按真实货币价值衡量，其增值收益是70年代或80年代地产增值的三倍强。
在很多国家房屋价格过高的一个证据是越来越离谱的房屋价格/租金比。房屋价格与租金的比率是一种房屋市场的价格/收益比（市盈率）。就象股票的市场价格等于未来股票股利的折现值一样，房屋的价格应该反映房屋所有权未来收益的折现，房屋所有权包括投资者出租房屋获得的房屋租金收益、所有者住自有房屋而节约（不必租房）的租金支出。
《经济学人》的计算结果显示：在美国、英国、澳大利亚、新西兰、法国、西班牙、荷兰、爱尔兰和比利时，房屋价格/租金比率已经打倒记录最高水平。这可能说明房屋价格的高估计程度甚至比以前任何一次都要严重。而以前每一次房屋价格涨价高峰以后，真实房屋价格都下跌了。同样，房屋价格与收入的比率在这九个国家同样达到了记录最高水平。
目前，美国的房屋价格/租金比比1975-2000年平均水平（见附表）提高了35%。按照这种方法，英国的物业被“高估”了50%。房租收益率已经低于抵押贷款利率，这将使得那些房东不可能从出租房屋中获取收益。
如果要让房屋价格/租金比率恢复到一个相对合理的水平，要么租金价格锐涨，要么房屋价格下跌。在以前很多次地产价格泡沫以后，往往房屋价格保持平稳的同时，通货膨胀推高了租金价格。但是在目前，通货膨胀率相对低很多，这种类似的进程似乎得需要很多年。 举一个例子，如果租金价格每年增长2.5%，那么房屋价格需要保持十二年的稳定不变，才能使得房屋价格/租金比率恢复到长期正常水平。其过程甚至可能需要更长的时间，所以看起来，更大的可能是是房屋价格下跌。
对于这种房屋价格/租金比率分析，常见的一个反对观点是低利息使（抵押贷款）买房更便宜，所以导致出现更高的房屋价格/租金比。但是这种说法并非正确，因为这种说法基于的是名义的利率而非真实利率。这种说法忽略了通货膨胀对于抵押贷款负担的销减作用。如果真实利率长期保持低位，那么的确要适当调高房屋价格/租金比率的正常水平。比如，随着爱尔兰和西班牙加入欧盟单一货币区，他们的真实利率显著下降——但是这个也不足以解释房屋价格如此高的上涨幅度。而在美国和英国，从历史上看，税后真实利率实际上并不是特别的低。
